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隨著3.5%預(yù)定利率的人身險(xiǎn)產(chǎn)品全面退出，目前市場最大關(guān)注點(diǎn)和分歧就在于預(yù)定利率下調(diào)后的儲(chǔ)蓄險(xiǎn)是否還能賣得動(dòng)，我們?cè)诨仡櫄v史、立足當(dāng)前、放眼未來進(jìn)行深入分析后，相信儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售前景依舊可期，居民資產(chǎn)配置逐步進(jìn)入“大保險(xiǎn)時(shí)代”值得期待！

壽險(xiǎn)預(yù)定利率已實(shí)質(zhì)性告別3.5%時(shí)代。近年來在居民風(fēng)險(xiǎn)偏好顯著降低、競品收益率波動(dòng)加劇、保障型險(xiǎn)種需求疲軟的背景下，增額終身壽憑借長期穩(wěn)定的收益鎖定優(yōu)勢(shì)、相對(duì)較高的新業(yè)務(wù)價(jià)值率和傭金率較好滿足了客戶、險(xiǎn)企、代理人及銀行渠道等多方需求，已成為名副其實(shí)的行業(yè)爆款產(chǎn)品。2022年主要壽險(xiǎn)公司保費(fèi)排名前五的產(chǎn)品中，終身壽險(xiǎn)首次超越兩全險(xiǎn)成為規(guī)模最大的險(xiǎn)類，保費(fèi)同比增長61.7%達(dá)3885 億，其中3603 億是來自增額終身壽的貢獻(xiàn)。但長端利率下行背景下險(xiǎn)企可能面臨的長期潛在利差損風(fēng)險(xiǎn)也引發(fā)監(jiān)管高度重視，今年3 月以來市場持續(xù)關(guān)注壽險(xiǎn)預(yù)定利率下調(diào)情況，7 月末各保險(xiǎn)公司3.5%預(yù)定利率的增額終身壽等已陸續(xù)下架，預(yù)定利率3.0%的增額終身壽和2.5%的分紅型增額終身壽等先后上市接檔銷售。圍繞預(yù)定利率下調(diào)后的儲(chǔ)蓄險(xiǎn)今后是否還能賣得動(dòng)這一市場最大關(guān)注點(diǎn)，我們從歷史預(yù)定利率下調(diào)影響、當(dāng)前競品收益率對(duì)比和未來挪儲(chǔ)空間測算三個(gè)維度，進(jìn)行了全方位分析。

看歷史：復(fù)盤最近一次調(diào)整，2019 年8 月年金險(xiǎn)預(yù)定利率上限從 4.025%下調(diào)至3.5%之際，代理人炒作產(chǎn)品停售為當(dāng)年帶來千億超額保費(fèi)，隨后儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售仍維持相對(duì)高景氣度。壽險(xiǎn)預(yù)定利率通俗理解就是險(xiǎn)企提供給客戶的回報(bào)率，主要參考銀行存款利率和預(yù)期投資收益率來設(shè)置，過往經(jīng)歷了1999 年、2013 年和2019 年等數(shù)次調(diào)整且整體處于下行區(qū)間?；仡?019 年原銀保監(jiān)會(huì)全面叫停4.025%預(yù)定利率的年金險(xiǎn)銷售之際，部分險(xiǎn)企抓住最后時(shí)機(jī)炒作停售，當(dāng)年行業(yè)儲(chǔ)蓄險(xiǎn)保費(fèi)收入即達(dá)到11694 億，較上年超額增長1234 億。

隨后2020 至2022 年儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售仍維持相對(duì)高景氣度，保費(fèi)規(guī)模均穩(wěn)定在萬億以上。但值得注意的是，隨著各類普通型人身險(xiǎn)預(yù)定利率都統(tǒng)一回歸到3.5%時(shí)，年金險(xiǎn)的相對(duì)競爭優(yōu)勢(shì)不如此前突出，而現(xiàn)金價(jià)值增長速度快、能兼顧養(yǎng)老和資產(chǎn)傳承功能的增額終身壽則順勢(shì)崛起，接棒成為行業(yè)的主力產(chǎn)品，凸顯了保險(xiǎn)公司積極適應(yīng)環(huán)境變化、以多樣化產(chǎn)品滿足客戶不同需求的重要能力。

看當(dāng)前：預(yù)定利率下調(diào)至3.0%及以下的儲(chǔ)蓄險(xiǎn)仍具突出吸引力。我們比較了部分險(xiǎn)企預(yù)定利率調(diào)整后的新老產(chǎn)品可見，預(yù)定利率3.0%和3.5%的增額終身壽在30 年后的現(xiàn)金價(jià)值相差約10%，而預(yù)定利率2.5%、演示利率4.0%的分紅型增額終身壽在保單年度前50 年的收益表現(xiàn)甚至要優(yōu)于3.5%的增額終身壽。而如果對(duì)比滿足客戶確定收益需求的其他儲(chǔ)蓄類競品：（1）銀行存款利率加速下調(diào)，2023 年6 月六大行3/5 年定存利率已下調(diào)至2.45%、2.50%，且未來仍有可能繼續(xù)下行；（2）銀行大額存單雖然目前收益率約為3.0%左右還具有可轉(zhuǎn)讓功能，但門檻和購買難度與日俱增，預(yù)計(jì)將長期處于“一單難求”的局面；（3）銀行理財(cái)產(chǎn)品在資管新規(guī)后打破剛兌實(shí)現(xiàn)了全面凈值化轉(zhuǎn)型，但波動(dòng)卻較大，2022 年3-4 月和11-12 月的兩次“破凈潮”，銀行理財(cái)公司存續(xù)公募產(chǎn)品破凈比例分別達(dá)到了13%和21%。此外，近期部分公司信托產(chǎn)品逾期兌付的現(xiàn)象也使得投資者愈發(fā)關(guān)注資金和收益的安全穩(wěn)定性。相比之下，即使預(yù)定利率下調(diào)至3.0%的增額終身壽，仍具有相對(duì)較高的收益率水平和較低的購買門檻，并且能夠提供抵御長壽風(fēng)險(xiǎn)的超長期現(xiàn)金流；分紅型產(chǎn)品更能在保證收益的基礎(chǔ)上，滿足客戶享受向上收益彈性的需求，未來有望成為財(cái)富管理市場上主流的類固收產(chǎn)品。

看未來：居民資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)移或?yàn)閮?chǔ)蓄險(xiǎn)增長打開新空間。長期以來我國居民資產(chǎn)配置過度依賴不動(dòng)產(chǎn)，理財(cái)配置偏好相對(duì)保守且主要集中在存款類產(chǎn)品。

隨著居民尤其是高凈值人群的資產(chǎn)面臨再配置且風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步降低，穩(wěn)健理財(cái)訴求日益凸顯，未來居民資產(chǎn)配置有望從實(shí)物資產(chǎn)向金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)變，儲(chǔ)蓄需求有望從銀行存款和理財(cái)向儲(chǔ)蓄險(xiǎn)遷徙，事實(shí)上今年以來增額終身壽的火爆銷售局面已經(jīng)拉開了居民資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)移的序幕。根據(jù)我們的測算，隨著財(cái)富遷徙的影響逐步顯現(xiàn)，假設(shè)未來5 年儲(chǔ)蓄類投資產(chǎn)品整體保持過去十年15%左右的年復(fù)合增速，儲(chǔ)蓄險(xiǎn)占比較當(dāng)前的0.6%回歸至1%左右的近十年平均水平，2023 年末我國儲(chǔ)蓄險(xiǎn)規(guī)模有望超1.5 萬億，樂觀情況下至2027年有望突破3 萬億，居民資產(chǎn)配置逐步進(jìn)入“大保險(xiǎn)時(shí)代”值得期待。

投資建議：儲(chǔ)蓄險(xiǎn)需求集中釋放后，短期銷售冷卻恐難以避免，但Q3 NBV表現(xiàn)在7 月支撐下或?qū)⒑糜谑袌龃饲邦A(yù)期，同時(shí)考慮到保險(xiǎn)公司一貫以來的經(jīng)營節(jié)奏導(dǎo)致下半年尤其是Q4 業(yè)績占比較低，即使后續(xù)數(shù)據(jù)有所回落對(duì)全年業(yè)績的擾動(dòng)影響也相對(duì)較小。中長期來看，供需兩旺下儲(chǔ)蓄險(xiǎn)銷售前景依舊樂觀，健康險(xiǎn)有望觸底回升，渠道企穩(wěn)甚至擴(kuò)張有望和業(yè)績?cè)鲩L形成正向反饋，共同助推行業(yè)中長期趨勢(shì)性復(fù)蘇。資產(chǎn)端7 月政治局會(huì)議政策態(tài)度超預(yù)期，股、債、房三大表述分別針對(duì)性利好，資負(fù)共振有望對(duì)板塊估值構(gòu)成強(qiáng)力支撐。當(dāng)前保險(xiǎn)板塊估值和持倉均處低位，建議繼續(xù)關(guān)注中國太平、中國平安、新華保險(xiǎn)、中國太保、中國人壽。

風(fēng)險(xiǎn)提示：產(chǎn)品吸引力下降；經(jīng)濟(jì)增長乏力；壽險(xiǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型持續(xù)低于預(yù)期；監(jiān)管收緊；股市低迷；利率下行。

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